Argentina, muy cerca de poder clausurar definitivamente el drama de la deuda

Economía 08 de julio de 2020 Por Walter Graziano - ambito.com
De todos los grandes temas económicos que asoman para nuestro país en 2020, exceptuando la salida de la pandemia, ninguno de ellos es tan gravitante como el canje de bonos de deuda pública.

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Thomas Griesa
 
La renegociación se da en fases: primero la renegociación de la deuda bajo le ley extranjera. La segunda es el canje de deuda bajo legislación local, que tendría idénticas cláusulas financieras que el canje bajo ley extranjera y, finalmente, la inevitable renegociación de deuda con el FMI que procederá en 2021 como máximo de tarde dado que el próximo año comienza a vencer capital de deuda con ese organismo internacional. Después de la segunda o de la tercera fase operará también la renegociación de deuda con el Club de París que nuclea la deuda contraída de estado a estado, cuyo monto no es muy significativo.
 
Esta etapa es entonces fundamental, porque del éxito de ella depende el éxito de las que vienen. Por lo tanto, el canje propuesto por las autoridades tiene una cláusula hacia el final del texto que parece irrelevante, pero no lo es: se necesita un porcentaje mínimo de adhesión al canje de bonos del 60% de los bonos emitidos. Si ello no se obtiene, no hay canje. Esa cláusula tiene una gran funcionalidad. Con ella se intenta evitar una especulación por parte de algunos fondos de inversión que son grandes acreedores de la deuda que podrían tomar la determinación de no adherir con la esperanza de obtener mejoras presionando al gobierno a medida que pasa el tiempo, dado que adhiriendo fuera del plazo máximo de todas maneras se obtendrían como mínimo los mismos bonos que ahora se canjean. Así, por ejemplo, si BlackRock decide no adherir al canje con la secreta esperanza de hacerlo fuera de término si sus presiones no surten efecto, debe saber que por su alto porcentaje de su tenencia de bonos puede llegar a voltear toda la operación en su conjunto, factor que lo perjudicaría enormemente frente a su propia comunidad de negocios, dado que recibiría el enojo de los acreedores que por distintas causas ahora desean participar.

Esta cláusula es como decirles a los bonistas más proclives a dar el sí que no dejen de hacer una llamada a sus “amigos” de BlackRock para manifestarles sus propios deseos de que el gran fondo mundial sea de la partida. En tal sentido, la frase del texto de la propuesta que indica que si no se consigue el 60% de adhesión, el canje vuelve a foja cero es simplemente un eufemismo -como bien sabe todo acreedor- que equivale a tener que “esperar sentado” porque el Gobierno tendría el argumento -de peso por cierto- de que hizo todo lo posible por llegar a un acuerdo con sus acreedores y no pudo lograrlo.

Esa no es la única novedad acertada en el canje. La decisión de respetar las cláusulas de acción colectiva anteriores para los bonos lanzados en los canjes de 2005 y 2010 es otro gran punto a favor, dado que elimina la resistencia a entrar al canje por parte de uno de los tres grandes núcleos de acreedores. Además, esa cláusula sólo es operativa en caso de que Argentina no pague, cosa que sólo podría ocurrir luego del paso de muchos años porque en un principio sólo vencen muy bajos intereses a los que Argentina tendría que poder hacer frente sin problemas si es que mantiene buenas cifras de balanza comercial, variable que a partir de la regularización del pago de la deuda cobrar aun mayor relevancia.

Otro gran acierto de este canje es establecer cupos en los bonos a los cuales se puede acceder según que título tenga cada acreedor ofreciéndole un determinado menú al que solo puede optar si decide canjear rápidamente. Si en cambio da vueltas y espera demasiado puede tener que terminar canjeando por un título de mayor plazo y menor valor presente neto, que obviamente cotizará a mayor tasa de retorno -o sea peor en términos relativos- que los bonos más apetecidos. En los anteriores canjes de 2005 y 2010 no existían estas cláusulas novedosas que ayudan a aumentar el poder de disuasión que el Gobierno puede ejercer.

Ahora solo queda esperar ver qué decide cada acreedor. Muchos van a entrar. Pero seguro no todos. Es previsible que va a haber holdouts que van a convertirse en litigantes en futuros juicios con la esperanza de que en los tribunales de Nueva York se repitan las ominosas decisiones que tuvo en su momento el juez Griesa por medio de las cuales Argentina se vio obligada a terminar pagando a los acreedores más díscolos sumas exorbitantes de dinero en relación a sus acreencias.

¿Qué se puede hacer para que esta experiencia no se repita? Pues bien, si el canje obtiene el 60% mínimo de adhesión, lo que tiene hoy una muy alta probabilidad, bien se puede tomar una determinación que puede convertirse en crucial: abrirle una cuenta y dejarle depositados en la Caja de Valores los bonos nuevos a los acreedores díscolos a los que se les tornaría más difícil argumentar con éxito que Argentina defaulteó y no pagó, dado que el país podría contraargumentar de manera exitosa que canjeó el 100% de los bonos viejos y que por lo tanto pagó hasta el último centavo de los mismos con nuevos bonos que los acreedores díscolos tienen depositados a su nombre y no han procedido a retirarlos. Incluso se podría depositar a esos acreedores sus intereses a medida que los mismos venzan, dado que puede preverse que los eventuales juicios pueden terminar durando muchos años. Esta vía de acción debería ser muy estudiada por las autoridades, dado que si se desea que las cosas concluyan de manera diferente con los fondos buitres hay que comenzar a tomar desde ahora decisiones diferenciadas de los canjes de 2005 y 2010.

Ahora bien, yendo a lo inmediato, cabe esperar que este canje de deuda concluya siendo exitoso. Ello ocurriría, se canjee el porcentaje que se canjee de deuda, dado que con la renegociación se sale de la situación de “default” en la que el país está no desde que empezó a no pagar sus compromisos hace solo semanas, sino desde el propio 2017 cuando Argentina vio cerradas las puertas a todo nuevo financiamiento privado teniendo que acudir de apuro al Fondo Monetario Internacional para poder pagar, factor que demoró pero no evitó lo que habría de sobrevenir: la imposibilidad de seguir atendiendo los pagos de la deuda. ¿Por qué este canje casi seguro terminará siendo exitoso? Porque tiene dos componentes que deberían resultar irresistibles para los acreedores. Por un lado prácticamente no hay quita de capital, por lo que los fondos que adhieran no se verán en figurillas al no tener que explicar a sus cuotapartistas por qué le prestaron a un país que decide no pagar una parte de su deuda. Al no haber quita Argentina decidió pagar toda su deuda. El segundo gran atractivo de este canje es que se ofrece a los acreedores un rendimiento promedio ponderado bien superior al 3% anual, tasa de interés que hoy no paga en dólares ningún país normal del mundo.

Por ello, bien podría esperarse que la tasa de 10% anual a la cual se descontaron los flujos de fondos en el proceso de renegociación por la cual se llegó al valor presente neto del orden de 53,5 dólares por lámina de 100 termine siendo un rendimiento anecdótico. ¿Por qué? Porque a medida que transcurran los meses los inversores – incluso muchos que hoy están fuera de la cancha – van a ir cayendo en la cuenta de que con esta renegociación es prácticamente imposible que Argentina deje de pagar sus compromisos por varios – muchos – años porque el cronograma de vencimientos le resulta cómodo. Por lo tanto, sabiendo de que un “default” en muchos años tiene bajísima probabilidad de ocurrir terminarán comprando bonos cuya tasa de interés va creciendo, y tiene un promedio ponderado de casi el 4% anual para toda la vida de los nuevos bonos. Es por esta serie de factores que – hoy por hoy – puede presumirse que se puede esperar que el drama de la deuda – al menos el drama más grande de la deuda dado que holdouts muy seguramente habrá – terminará para el país dentro de muy poco tiempo.

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